目标公司董事与公司之间的利益分歧研究

利益分歧[1]是各方主体之间利益不同目标函数的显现。利益分歧是一种存在的事实状态，它可能导致各利益主体积极的争夺有限的资源，也可能带来某一利益主体心理上消极的变化，只有当利益分歧表现为具体的行为时才能对其加以评判。当利益分歧引起各方利益主体为了自己的利益而采取积极行为时，就产生了所谓的利益冲突。从本质上来说，利益分歧可以认为是对利益冲突的广义理解，利益分歧强调的是一种对主体间利益不同的状态描述，而利益冲突则是利益分歧所带来的一种最常见最激进的行为。目标公司董事与公司之间存在着天然的利益分歧。
一、利益分歧产生的原因——控制权之争夺
收购不同于一般的财产投资行为，其意图不是为了转售股份从中获取利益，也不是为了获得目标公司的红利或股息。收购人的醉翁之意在于通过股份转让行为收集目标公司的股份，当达到一定的程度或比例时实现其对目标公司的经营管理，最终取得对目标公司的控制权。公司收购的核心矛盾在于公司控制权之争夺[2]。控制权之争夺往往会导致收购者与目标公司董事间的敌意对峙，很多情况下目标公司董事可能会不惜牺牲目标公司和全体股东的利益来阻挠收购计划的实施[3]，或者，控制权之争夺所带来的公司资源的重新配置，可能会以损害目标公司中小股东和利益相关者的利益为代价。
公司控制权中的“控制”（Control）一词很难准确其定义。控制权常常体现为控股权[4]。因为当股东占有公司较大比例的股份时，其往往拥有了更多的话语权，从而对公司的经营决策、日常管理和财务管理等核心环节发挥决定性作用。传统理论上，将持有绝对多数股权份额作为公司控制权的判断标准，即如果一个或少数几个股东掌握了公司绝对多数的表决权股份（50%以上表决权股份），那么持股人对公司就享有绝对的控制权。然而随着现代公司的发展，绝对多数的控股权已经不再是判断公司控制权的唯一依据。公司规模的扩张使得公司的股份持有处于较为分散的状态，持有已经发行在外的股份虽少于50%的股东同样可以对公司形成控制力[5]，可能出现一个公司10%的股份掌握在少数人手中，但余下90%的股份却被不计其数的散户分散持有[6]。此外，收购人对目标公司的控制是由多方面的因素决定的，有时即使获得了多数持股比例也无济于事，因此控制的手段可以是持股以外的其他表现形式。
实践中，以持股比例作为衡量控制权的唯一标准过于僵硬，无法顾及每个具体的收购个案。比如，我国上市公司羚锐股份（沪A600285），其前十大股东持股仅占公司总股本的21.98%，第一大股东信阳羚锐持有9.44%的股份。当2008年10月马应龙药业取得5%的羚锐股份时，一跃成为公司的第二大股东，市场上纷纷猜测其有收购羚锐股份的意图，让信阳羚锐倍感压力[7]。又如：我国上市公司西藏旅游（沪A600749），其前十大股东持股占公司总股本的比例尚未过半，2015年7月胡波及其一致行动人胡彪，通过上海证券交易所集中交易收购西藏旅游6.4%的股权，加上二人原来持有的股份合计持股比例达到9.59%。市场上恶意收购的说法四起，引发第一大股东国风集团恐慌，迅速提起诉讼[8]。
控制是一个事实问题。美国参议院委员会报告指出，“控制”可以从两个层面来理解：形式合法的控制以及实际上的控制……若是从法理上对控制下定义比较困难，因为获取事实控制的途径是难以穷尽的，不仅可以通过租赁、持股、订约等常规方式来达到控制的目的，还可以结合其他因素形成新的途径。众所周知，在特殊情况下仅持有少量的股份就可以形成对公司的实质控制，持股不再是实行控制的主要方式，当其他条件与持股相结合时也能达到殊途同归的效果[9]。控制权是公司治理的重要组成部分。“公司治理问题”应当是对处于紧张状态的股东与公司（经营者）之间、公司（股东）与债权人（或者利益相关者）之间的利益冲突关系（这些关系可以简称为“公司关系”）的归纳[10]。狭义来讲，公司治理是指有关公司内部组织机构和功能制约的制度安排；而广义来讲，公司治理则包括有关公司控制权和剩余索取权分配的一整套法律、文化和制度性安排，这些决定公司的目标，谁在什么状态下实施控制，如何控制，风险和收益如何在不同企业成员之间分配等这样一些问题[11]。控制权并不意味着必须直接参与和支配一家公司的日常经营管理，而是体现在对公司重大事务的影响力上。因此，可以说，控制权是指对公司的制度安排、财产处置、人事变动、发展目标等重大事务的决定能力。掌握了公司的控制权也就掌握了公司的经营命脉，并且带来可观的经济或非经济的利益，对公司内部人来说是十分有吸引力的。
董事会中心主义已经取代传统的股东会中心主义成为立法趋势，昭示着公司机关应当围绕着董事会来构造。董事会作为负责公司经营的专门机关，其独立性应该受到股东大会和监事会的尊重。凡董事依法律、公司章程被赋予全权经营公司业务之权限行事的，原则上具有排他性的效力，股东不得任意干涉。公司往往实际被控制在董事手中，股东最终的权力及对董事会的影响更多时候仅仅体现为提名和任命董事会成员。
董事的控制权愈强，公司与董事的利益分歧以及由此引发的代理成本问题也就愈突出。20世纪70年代简森和梅克林提出了代理理论，代理成本成为一个学界的研究对象而被人们重视。企业资源的所有者与管理者之间因双方都具有各自独立的效用函数并且都会追求自身效用最大化是产生代理成本的直接原因[12]。当企业资源的管理者（董事）通过举债、发行股票等方式充分吸收外部资源时，任何一个理性的管理者（董事）都会故意使在职消费提高，对工作却放松和懈怠，而企业所有者又必须为这些在职消费买单。管理人员与股东之间的利益分歧必然会使公司付出高昂的代价，代理成本由此产生。代理成本问题同样突出地体现在公司收购中。从法律关系上讲，公司收购是收购公司同目标公司股东之间的交易行为，目标公司董事的意愿并不成为公司收购成败的关键，但由于现代公司的所有权和控制权处于“两权分离”的状态，目标公司董事可以通过积极引导、提出建议、私下暗示，甚至是大刀阔斧地采取反收购措施来抵制收购行为。反收购行为虽然在某些情况下可以起到防御恶意收购的作用，但在大多数时候成了目标公司董事调动公司的资金和资源来保住自己位置的战争，而在这场“防御战”中，目标公司股东的利益往往被忽视甚至牺牲，而公司收购外部治理的功效更无从谈起。
制度经济学理论将企业的控制权收益分为控制权公共收益和控制权私有收益两种。其中控制权公共收益可以直接反映在公司的账户上，例如公司利润。由于控制权公共收益要由全体股东按照持股比例分配，所以又称为共享收益。而控制权私有收益常以货币的形式表现出来，并且被控制性股东独占。一般来说，被收购企业的控制者会因为企业的兼并而失去控制权，相应地也会丧失控制权带来的收益，所以控制权与利润索取权的分离为企业的兼并设置了障碍。公司收购的法律特征之一就是以取得目标公司控制权为目的。很多情况下，公司收购极有可能导致目标公司董事丧失对公司的现有控制，从而损害董事的个人利益。董事的自利性本性必然诱发其对收购采取抵抗措施[13]:或者采取积极的反收购措施；或者与收购者私下进行控制权交易；或者放任自己的职责消极怠工。
总之，依赖处于严重利益分歧之中的目标公司董事自觉为公司最大利益行事，在相当程度上是一种奢望。因此，规制目标公司董事的行为，建立严格有序的义务责任体系是十分必要的。
二、利益分歧在收购中的体现——积极与消极
西方古典经济学认为，人都希望以尽量少的付出来换取最大的收获，即把人当作“经济人”来看待，一切行为都是以追求物质利益为目的的。公司法人，作为市场经济的主体，有着自己的利益目标。公司的股东、董事、职工、债权人等利益相关者，亦是各自的经济人，而非公司的附庸，为了自己的利益追求，才将自己的财富、劳动等资本投入到公司的运营之中。
在公司正常运营情况下，尽管公司内部不同的主体之间存在利益冲突，但在某些方面的利益仍然是一致的，这些利益与公司的发展前景密切相关，例如公司盈利的增长、市场占有额的扩大、企业的社会形象等等。同时，这些共同利益也会影响到他们各自的经济利益。公司之所以成为一个独立体，亦因为各方存在共同利益，公司的管理者们将这些共同利益视为公司利益，努力使其最大化。
但是，当公司进入收购时期并成为目标公司后，对公司利益的传统认识在此不再继续适用。收购引起的目标公司的控制权的改变，使共同利益不复存在。在公司收购中，对于目标公司而言，其最大利益不只是持续经营那么简单。从长远来看，公司的存续应该与每个成员自身需求的满足以及公司经济效益的增加结合，从社会角度整体来看，企业还兼具提升国家经济实力的社会责任。如何充分利用目标公司的现有资源，是决策者在考虑是否应该接受收购目标公司的要约时必须要考虑的因素。当公司的管理者无法挽回目标公司举步维艰的经营状况时，将其出售不失为一个良策，既能使公司的资源重新得到配置，又能最大限度地减少各方利益的损失。
此时共同利益不复存在，目标公司各成员之间的利益差别浮出水面。比如在收购中，股东的利益追求是高额的股票溢价；职工的利益目标是稳定不变的工作待遇；债权人则期待自己的债权得到继续清偿。这就带来了各方利益主体之间错综复杂的利益分歧的爆发，公司与股东之间的利益分歧、公司与职工之间的利益分歧、公司与债权人之间的利益分歧、公司控制人与中小股东之间的利益分歧，等等。不过其中最重要的是，董事与目标公司之间存在着天然的利益分歧，直接影响着收购目标公司所支付的对价。
收购者收购目标公司的目的就是从现有的控制者手中取得控制权，委派自己的代表经营管理目标公司。目标公司一旦被敌意收购，公司控制权易手，原来的董事往往会被逐出董事会，丧失高额的年薪、津贴以及显赫的地位。即使是友好收购，目标公司董事也要与收购者寻求妥协，放弃部分现有利益。所以收购时，目标公司董事的利益与公司的整体利益是不同的，特别是与股东的利益，尽管要约收购的确有利于公司，但董事基于失业的恐惧，很有可能拒绝一切报价。
在对目标公司的敌意收购中，收购者通常会以高于市场价的价格为诱饵，使目标公司的股东抛售其股份，股东们从敌意收购中获益颇丰，但董事们的利益却遭到了损害。其一，只要收购成功，目标公司的董事们很可能被撤换，短期内另谋他就并且恢复原来的高薪待遇是不容易的。董事们长期的工作经验以及对原公司的了解和熟知程度是其他人无法企及的，如此匹配的人才却不能用到合适的岗位，这无疑是对专用人力资源的浪费。无论如何，下岗和减薪是目标公司被成功收购之后经营者们不得不面对的一大利益损害。其二，董事们会丧失其原有的潜在利益，比如职场上的声望、对目标公司的控制权等。因此，无论收购者的意图是友好的还是恶意的，为防止自身的利益受到侵害，目标公司的董事们必定会采用一系列反收购措施，使收购计划难以得逞。例如，目标公司的董事们事先与他方订立合同，若公司被收购就要立即偿还金融机构的贷款或支付他人补偿金，使收购者欲罢不能；或者将董事会分级分期，并且设置双重资本结构，即使股份发生了转移，收购者也难以获得控制权或控制董事会；甚者，经营者们会大量增加公司负债，改变公司的资产结构，以期破坏收购者的胃口，等等。尽管这些措施有可能使公司以及各方的利益受到损害，并且董事们自己也是得不偿失，但为了维护自己的地位和利益，即使饮鸩止渴也在所不惜。
目标公司董事在收购中的决策行为，特别是反收购措施的行为，总是被冠以动机不纯的标签。无论是在友好收购中，还是在敌意收购中，目标公司董事是否寻求个人利益都会受到质疑。友好收购中，董事可能会在新公司中保留一个职位或是获得额外的补偿；敌意收购中，董事可能是为了保全自己的位置而努力斗争，让公司继续存续[14]。“目标公司的管理者们经常处于一种高危的工作环境当中，身边充满了诱惑，他们会以维护他们自身和公司内部各方主体的利益为托辞（例如低估了公司股票市值）来达到自己的目的，不惜以牺牲公司财产为代价来打败收购者（花公司的钱心安理得），更甚者去损害股东的利益（例如以较高代价造假、讹诈），很少有管理者能够经受住这些利用职务之便就可以带来好处的巨大诱惑。”[15]
美国学者Eisenberg对于股东与公司管理者之间的利益分歧做了详细的解释，认为股东与公司管理者之间的“利益分歧”[16]可以分为三种情况。第一种情况可以称为公司管理者的“懈怠”。有的管理者追求宽松的工作环境，不愿意花心思去对付各种变化和挑战（例如技术革新），这对他们来说是在享受一种潜在利益。此外，有的公司管理者通过不正当的谋私交易将公司资产为己所用，得到额外的利益，这是第二种情况，被称为传统型利益冲突。第三种情况叫作职位利益冲突。由于公司的高管拥有相对的自主权，他们不惜以牺牲股东们的利益为代价来维护自己的地位和增强自身的权力，导致了该种利益分歧的出现。职位利益冲突可以有多种不同的表现形式，例如，管理者会滥用手中的权力，使其工作受到他人的监督极其困难；管理者也可以设置高垒，致使公司很难以其工作效率低或者其他事由为借口将他们替换掉；管理者甚至能够通过扩大公司规模来增长权力、提高声誉以及增加薪酬，即使公司规模的扩充没有给股东的财富带来增长，等等。
在现实当中，职位利益冲突相较于其他两种利益分歧而言更加严重。因为部分管理者认为自尊与辛勤工作和个人成就息息相关，强大的自尊会使他们拒绝慵懒。多数的管理者也会克制自己，不去从事假公济私的勾当，因为他们内心深处受到道德准则的约束。然而，自尊与道德的力量在职位利益冲突面前还不够强大。管理者们的自尊通常源于他们在公司不平凡的身份地位，而用道德标准去衡量高管们为了巩固其身份地位所采取的行为，实属不易。甚至有的管理者不认为有职位利益冲突之说，那些扩充公司规模、促进多元化发展的行径，虽然意在巩固他们管理者的地位，而实际上是有利于股东利益的[17]。
本文认为，目标公司董事与公司之间的利益分歧可以分为两种，一种是积极的利益分歧，导致利益冲突行为；一种是消极的利益分歧，引起利益背离行为。目标公司董事的利益冲突行为，是指目标公司董事与公司之利益发生矛盾，董事以积极的行为参与收购决策或是采取反收购措施，目的是为了实现自己的私利。目标公司董事的利益背离行为，是指目标公司董事因与公司之利益发生偏离，以消极的心理应对目标公司被收购，在收购决策中表现为懈怠、散漫或鲁莽行事。至于美国学者Eisenberg认为的第三种利益分歧——管理者的职位利益冲突，可以作为动机不纯行为归到传统的利益冲突行为当中。
三、利益分歧的救济途径——董事义务的强化
公司收购时目标公司董事此时的地位最为微妙，其是双重利益的代表——公司利益和自身利益的代表。一方面，董事是目标公司现行经营管理活动的中枢，由其代表公司法人从事民商事行为，在收购中对各利益主体间的利益分歧进行平衡，负有让公司股东免受损害的受信义务。另一方面，董事本身是一名独立的经济人，在收购过程中与目标公司存在严重的利益分歧，其很难抵御为自己谋求利益的诱惑，又很容易因自己利益受损而对公司利益丧失责任心。作为公司的管理经营者的董事在收购过程中往往成为各种利益关系的纠葛点[18]。
目标公司董事存在着控制权滥用的可能性。首先，目标公司董事拥有对收购事务极大的决定权力。虽然公司收购时股东享有最终决策权，可以选择退出公司出售自己的股票，但是目标公司董事对收购的影响力是十分强大的。在股东会决策模式下，董事可以以自己的收购建议左右股东在收购最终决策上的意见，可以积极地促成友好收购或是管理层收购，还可以在法律允许的范围内采取适当的防御措施。在董事会决策模式下，目标公司董事对收购的控制权更大，除了影响股东意见外，还可以广泛地采取各种反收购措施来直接对抗收购，达到存续目标公司的目的。所以在收购中，即使法律规定某些事项必须经股东大会批准，在实践中也往往以通过董事会的提案而告终。
其次，目标公司董事的控制权缺乏有效的监督。由于股权高度分散，多数股东既缺乏经营管理的技能，又不太关心企业的经营，公司的业务执行不得不委托给股东以外的专门机构。股东如果想要监督董事，必须在时间和金钱上追加投入力度，而这种做法并不能使其个人获得更多益处，因为股息和红利的分配一般仅仅取决于持股比例的多少。上述股东的“搭便车”心理导致了在对董事控制权监督的问题上表现出一种“理性的冷漠”。另外，即便可以通过持股比例对董事会施加影响，但是公司收购所涉内容的专业性也大大影响了股东对董事控制权的有效监督，知识的缺乏，很容易使得股东对董事会的决策听之任之。
再次，目标公司董事与公司之间的利益分歧为董事滥用控制权创造了动机。目标公司董事与公司及其股东之间的利益分歧是收购中的核心问题。经济人的利益最大化假设加上收购时共同利益的不复存在，使公司和董事的利益分歧成为必然。“在钱财的处理上，股份公司的董事为他人而尽力，而私人合作公司的伙员，则能为自己打算。所以，要想股份公司董事们监视钱财用途，像私人合作公司的伙员那样用意周到，那是很难做到的。……这样，疏忽和浪费，常为股份公司业务经营上多少难免的疑窦。”[19]在公司收购中，目标公司董事常常滥用其控制权采取反收购措施，侵害公司及股东的利益。
由此可见，目标公司董事的义务责任体系应该建立在对利益分歧的分析上。公司正常经营时，因为共同利益的存在，公司各方主体可以在公司的稳定发展、繁荣兴旺的共同目标中实现自己个人利益的提升，所以，公司正常经营时利益分歧只是偶发事件。然而，如果目标公司面临收购，各方利益主体无论在地位、权利、心理上都会发生重大变化，公司控制权的交替，直接关系到他们现有和预期利益的丧失，此时利益分歧成了公司收购中的常态，特别是董事与目标公司之间的利益分歧是急待解决的问题。因而，必须以法律的强制性规范方式来制定目标公司董事的义务，从收购中利益分歧的具体类型入手，建立目标公司董事完备严格的义务责任体系，以达到规则其滥用控制权的目标，从而实现对利益分歧的有效救济。
针对目标公司董事和公司之间的积极利益分歧，应当加强目标公司董事对公司负有的忠实义务，特别体现在利益冲突行为的禁止上。如果公司的控制权易手，首当其冲被波及的就是目标公司董事，替换无能低效的管理层一直被认为是收购的价值之一，目标公司董事有充足的动机去抵制收购或用收购进行交易，以牺牲公司整体利益来换取自己利益的保存，而董事现有的控制权又为董事积极行为创造了条件。目标公司董事的利益冲突行为有一个重要的特点，就是这些行为往往都有合法的外衣，比如管理层收购、采取反收购措施等，一般都得到了有效程序的授权或批准。这类利益冲突行为在收购中因具有双重利益——兼具公司利益和董事利益，是不能绝对禁止的，而且是在收购中经常出现的形式。最好的办法就是建立相对客观的忠实义务判断标准，督促目标公司董事履行忠实义务，保证目标公司董事的行为不损害公司利益。
目标公司董事和公司之间的消极利益分歧同样存在，为了防止消极利益分歧带来的利益背离行为，有必要重视目标公司董事对公司的注意义务。以往在提及董事的注意义务时，总是关注董事鲁莽、大意或懒惰的行为对公司造成的损失，而缺乏对董事主观意识形态的探讨。本文认为，消极利益分歧是造成目标公司董事在收购决策中违反注意义务的原因。大部分公司收购并没有给公司董事带来利益，反而使董事的现有利益受损，在这种情况下，董事不因私损公已属不易，很难再对公司的收购事务产生所谓的积极性和企业家精神。这种消极的心理，让目标公司董事做出对目标公司的利益背离行为。比如未向利益相关者及时披露收购信息，谈判讨价还价不努力尽心，怠于参与或躲避收购决策，仓促敷衍应对收购要约，不愿花费金钱和精力听取外部独立专家的意见等等，不一而足。消极利益分歧导致的利益背离行为，更隐蔽无声地侵蚀着目标公司及其股东的利益，必须用严格的注意义务制度加以规范，特别是不能以传统的经营判断规则来降低目标公司董事的注意义务，而应建立更符合收购特殊情况的判断标准[20]。
结论
当然，积极利益分歧与消极利益分歧只是对主观意识的一种分类方法，应用时并非绝对，很多时候目标公司董事的某一行为可能既受积极利益分歧的诱使，又受消极利益分歧的影响，是两者共同作用的混合；谁也无法还原目标公司董事当时的内心活动，作为事后的判断，我们也只能从其行为上分析其心理动态。因此，实践中总是将忠实义务与注意义务结合起来，综合判断目标公司董事的某些具体行为。英国法由于更强调维护股东对股份的处分权，主要以董事忠实义务为核心来规制目标公司董事的行为，但是在其公司法中也规定了董事对公司谨慎、勤勉的义务。美国法给予董事更多的经营自由，因此创设了经营判断规则对董事的商业判断行为进行保护，不过在公司收购案件中适用该规则的一个前提就是由目标公司董事必须证明自己履行了对公司的忠实义务。综上所述，在判断目标公司董事的行为是否合法时，将忠实义务与注意义务完全割裂开来的做法是不可取的。